智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，申萬(wàn)宏源發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，維持云天化(600096.SH)“增持”評(píng)級(jí)，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲以及全球種植面積的增加帶動(dòng)磷肥需求，全球磷肥景氣持續(xù)向上，公司資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)持續(xù)改

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，申萬(wàn)宏源發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，維持云天化(600096.SH)“增持”評(píng)級(jí)，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲以及全球種植面積的增加帶動(dòng)磷肥需求，全球磷肥景氣持續(xù)向上，公司資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)持續(xù)改善中，同時(shí)加快轉(zhuǎn)型布局精細(xì)磷化工業(yè)務(wù)及氟硅資源綜合利用項(xiàng)目，業(yè)績(jī)底部反轉(zhuǎn)。

申萬(wàn)宏源主要觀點(diǎn)如下：

公司發(fā)布2021年中報(bào)，業(yè)績(jī)略超預(yù)期。

公司1H21實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入309.3億元(同比增20.56%)，歸母凈利潤(rùn)為15.72億元，去年同期為虧損0.22億元，同比扭虧為盈并實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，扣非后歸母凈利潤(rùn)為15.11億元，去年同期為虧損1.59億元。1H21公司銷(xiāo)售毛利率同比上升3.81pct至15.1%，業(yè)績(jī)略超預(yù)期。

其中2Q21年單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)收177.22億元(同比增22.29%，環(huán)比增34.18%)，歸母凈利潤(rùn)為9.97億元(同比扭虧，環(huán)比增73.36%)，2Q21年銷(xiāo)售毛利率同比環(huán)比分別上升5.58、0.42pct至15.29%，2Q21單季銷(xiāo)售費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用同比分別下降12.97%、17.74%至5.19、3.59億元，管理費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用同比分別上升8.31%、40.18%至3.54、0.21億元，管理費(fèi)用的增加主要是大為制氨開(kāi)展人員優(yōu)化，計(jì)提辭退福利0.46億元。

2Q21年單季度凈利潤(rùn)大漲的主要原因?yàn)椋?.磷肥、磷礦石、黃磷、尿素、聚甲醛等產(chǎn)品價(jià)格同比、環(huán)比均上漲;2.原料煤炭、硫磺戰(zhàn)略集中采購(gòu)平抑了成本的波動(dòng)，產(chǎn)品毛利率擴(kuò)大;3.持續(xù)優(yōu)化母子公司資金統(tǒng)籌和集中管理，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比繼續(xù)降低。

全球農(nóng)化景氣上行，國(guó)內(nèi)外磷肥、尿素價(jià)格共振上漲，毛利率同比擴(kuò)大。

2Q21年受印度、孟加拉國(guó)、巴西等海外磷肥需求旺盛，磷肥出口價(jià)格持續(xù)大漲，受提振國(guó)內(nèi)磷肥淡季逆勢(shì)提價(jià)，同時(shí)尿素價(jià)格亦受益于全球農(nóng)化景氣的上行持續(xù)上漲。2Q21單季度公司磷肥、磷礦石、尿素銷(xiāo)售均價(jià)(不含稅，下同)同比分別上漲48.2%、9%、44.6%，環(huán)比分別上漲20.7%、24.9%、11.3%至3005、224、2144元/噸，銷(xiāo)量同比分別漲跌2.4%、-30.3%、12.9%至118、72、51萬(wàn)噸，磷礦石自用量明顯增加。

2021年以來(lái)由于加強(qiáng)了原料煤炭、硫磺的戰(zhàn)略集中采購(gòu)，成本得到有效控制，1H21年公司磷酸一銨、磷酸二銨、尿素毛利率同比分別提升13.7、11.6、2pct至36.8%、36.2%、41.3%。三季度是國(guó)內(nèi)磷肥需求旺季，目前供需偏緊，公司滿負(fù)荷生產(chǎn)，預(yù)計(jì)磷肥價(jià)格將維持高位。

精細(xì)化工方面，受益于需求以及成本推動(dòng)，聚甲醛、黃磷、飼料級(jí)磷酸氫鈣價(jià)格同比提升。

由于國(guó)外聚甲醛開(kāi)工率不足，國(guó)內(nèi)進(jìn)口量減少而出口量增加，同時(shí)國(guó)內(nèi)需求穩(wěn)步提升疊加原材料的漲價(jià)，聚甲醛價(jià)格持續(xù)上漲。黃磷價(jià)格受到水電供應(yīng)的影響而波動(dòng)，飼料級(jí)磷酸氫鈣價(jià)格受成本推動(dòng)上漲。2Q21單季度公司聚甲醛、黃磷、飼料級(jí)磷酸氫鈣銷(xiāo)售均價(jià)同比分別上漲62.6%、14.7%、11.3%，環(huán)比分別增長(zhǎng)11.9%、10.2%、9.7%至14002、15932、2362元/噸。1H21年聚甲醛及季戊四醇毛利率同比提升23.7pct至42.4%，而黃磷、飼料級(jí)磷酸氫鈣毛利率同比分別降低1.1、2.5pct至13.4%、23.9%。

持續(xù)優(yōu)化資金統(tǒng)籌和集中管理，資產(chǎn)負(fù)債率繼續(xù)下降。

公司不斷加強(qiáng)內(nèi)部管理，持續(xù)優(yōu)化各項(xiàng)可控費(fèi)用，綜合資金成本繼續(xù)下降，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比繼續(xù)降低，截止1H21年末該行統(tǒng)計(jì)的帶息負(fù)債(口徑為短期借款+長(zhǎng)期借款+應(yīng)付債券+一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債+應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款)同比下降了26億至370億元。

2Q21年單季銷(xiāo)售費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用同比分別下降12.97%、17.74%至5.19、3.59億元，累計(jì)同比減少了1.55億元，銷(xiāo)售費(fèi)用的減少主要是由于有效控制了運(yùn)輸費(fèi)用和廣告宣傳費(fèi)等費(fèi)用，以及吉林云天化本期不再納入合并范圍。

公司資產(chǎn)負(fù)債率已從2017年三季度末最高點(diǎn)的92.64%持續(xù)下降至2Q21年末的81.04%，2Q21年末比1Q2021年末又繼續(xù)下降2.14個(gè)百分點(diǎn)，資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化中，負(fù)債端的降低有利于公司盈利的釋放。

轉(zhuǎn)型升級(jí)穩(wěn)步推進(jìn)，氟磷產(chǎn)業(yè)有效延伸。

鞏固現(xiàn)有大化工優(yōu)勢(shì)，利用資源稟賦向下游延伸精細(xì)磷和氟產(chǎn)業(yè)鏈，公司子公司福石科技的4000噸五氧化二磷及1500噸含氟硝基苯中試產(chǎn)業(yè)化過(guò)程順利，紅磷化工1萬(wàn)噸氟硅酸鎂完成裝置建成投產(chǎn)，天安化工10萬(wàn)噸精制磷酸項(xiàng)目正加緊建設(shè)，與多氟多的合資公司氟磷電子2萬(wàn)噸電子級(jí)氫氟酸項(xiàng)目預(yù)計(jì)年底投產(chǎn)，5000噸/年六氟磷酸鋰項(xiàng)目、2×1.5萬(wàn)噸無(wú)水氟化氫項(xiàng)目正按計(jì)劃有序推進(jìn)中，截止1H2021年末公司在建工程相較1Q2021年末繼續(xù)增加3.73億元至16.4億元。

盈利預(yù)測(cè)：維持公司2021-2023年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為26.5/29.16/32.07億元，對(duì)應(yīng)的EPS分別為1.44/1.59/1.75元，目前市值對(duì)應(yīng)的PE分別為13X/12X/11X。

風(fēng)險(xiǎn)提示：磷礦石、磷肥、尿素、聚甲醛價(jià)格下跌;減債進(jìn)度低于預(yù)期，資產(chǎn)負(fù)債率上行;期間費(fèi)用大幅增長(zhǎng)。